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一級市場投資人給的百億估值，二級市場接得住嗎？

奈雪的茶已經(jīng)走向資本市場，喜茶、蜜雪冰城上市進(jìn)程是否也指日可待？資本市場又如何看待蜜雪冰城等新式茶飲？

今年6月，奈雪的茶于港交所正式掛牌上市，上市前，奈雪的茶面向散戶部分獲得了高達(dá)432倍超額認(rèn)購，并且在IPO前暗盤開漲11%。

投資人們都在暗暗期待，奈雪的茶能憑借“茶飲第一股”的名頭，來個(gè)開門紅。

現(xiàn)實(shí)很骨感。

奈雪的茶上市首日低開4.75%，報(bào)價(jià)18.86港元，低于每股19.8港元的發(fā)行價(jià)。截至收盤，每股報(bào)價(jià)17.12港元，跌幅達(dá)13.54%，總市值為293.63億港元（約合人民幣244億元）。

如今，奈雪的茶上市已有半年，從二級市場的股價(jià)表現(xiàn)看，不盡如人意。截至12月10日，奈雪的茶總市值為152.30億港元，距離上市時(shí)，已經(jīng)跌了一半。

有了奈雪的茶打樣，蜜雪冰城和喜茶，又當(dāng)如何？

01.誰拿下茶飲第二股？都挺自信的

喜茶完成新一輪融資后，消息源直指，喜茶將在港股上市。喜茶再次辟謠，稱沒有上市的打算。但同一時(shí)間，被稱為“10元以下無對手”的蜜雪冰城，傳出“真的要上市了”的消息。值得注意的是，此次蜜雪冰城上市地從早前盛傳的港股變?yōu)锳股。相較于香港資本市場，A股的業(yè)績門檻要求更高，也折射出蜜雪冰城對自己業(yè)績的自信。

自信來自哪？門店規(guī)模、收入規(guī)模。

先看門店規(guī)模。

不同于喜茶和奈雪的茶，蜜雪冰城從下沉市場起家，基因也相對低調(diào)。2017年前后，前兩家茶飲項(xiàng)目因“排隊(duì)”而火，再因融資而興，但同一時(shí)間，蜜雪冰城還未曾進(jìn)行過融資，市場上的聲量也不大，但時(shí)至今日，其開店數(shù)量已經(jīng)破萬。僅僅三四年時(shí)間，蜜雪冰城這家從二三線城市起步的奶茶品牌，實(shí)現(xiàn)了包抄。

可以說，蜜雪冰城走的是農(nóng)村包圍城市的路線，其開店速度比瑞幸還要更快。

2007年，蜜雪冰城只有36家，到了2008年，暴增至180家。2013年至2015年期間，蜜雪冰城每年以門店數(shù)量翻倍、營業(yè)額翻三番的速度在保持增長。2016年至2018年門店的數(shù)量分別為2500家、3500家、5000家、7500家。到2019年，蜜雪冰城已經(jīng)擁有約7500家門店，營收接近65億元。2020年，蜜雪冰城宣布全國門店突破一萬家，成為國內(nèi)門店數(shù)量最多的茶飲連鎖品牌。

也正因?yàn)榈蛢r(jià)，使得蜜雪冰城收獲了數(shù)量最多的消費(fèi)者，用最短的時(shí)間在二三線城市建立了用戶基礎(chǔ)，可以說在10元單價(jià)的茶飲企業(yè)中，無人可與蜜雪冰城對抗。

而單價(jià)在30元上下的喜茶，規(guī)模雖然不敵蜜雪冰城，但開店速度也不弱，目前門店數(shù)量在800家之下。要知道，在一線城市是開店的費(fèi)用，成本遠(yuǎn)比二三線城市要高。

再看收入規(guī)模。

據(jù)接近蜜雪冰城的知情人士透露，2019年蜜雪冰城收入為60億元左右，凈利潤約8億元。目前，蜜雪冰城收入主要來自向加盟商收取材料費(fèi)，即供應(yīng)鏈費(fèi)用，加盟費(fèi)占整體收入比重并不高。

在供應(yīng)鏈方面，蜜雪冰城優(yōu)勢不小，據(jù)了解，依靠供應(yīng)鏈上游優(yōu)勢，蜜雪冰城單杯成本可以穩(wěn)定保持在2-5元之間。據(jù)蜜雪冰城官網(wǎng)顯示，其產(chǎn)品毛利率基本在50%左右。

“和市面上其他的茶飲品牌通過加盟費(fèi)來盈利不同，蜜雪冰城的盈利模式更類似于安利等直銷公司模式?！痹袠I(yè)內(nèi)人士表示，蜜雪冰城的加盟費(fèi)幾乎可以忽略不計(jì)，其主要通過銷售生產(chǎn)設(shè)備和食品原材料來盈利。

與蜜雪冰城不同，喜茶仍是直營模式，并未開放加盟。不過，喜茶在多元化的路上，一直都在積極嘗試，比如，拓展低價(jià)格區(qū)間的喜小茶。

今年，喜茶旗下子品牌喜小茶發(fā)布《喜小茶一周年小報(bào)告》，報(bào)告信息顯示，喜小茶實(shí)際上從未“下沉”，目前，喜小茶在深圳、廣州、東莞、中山、佛山和惠州這6大城市開出22家門店，而價(jià)格主要是在20元以下。

不論是有規(guī)模優(yōu)勢的蜜雪冰城，還是深耕一線城市的喜茶，在上市這條路上，都不會一帆風(fēng)順。原因在于，兩家項(xiàng)目如今已經(jīng)被架在了高估值的火爐上，很難下來。

02.一級市場的瘋狂，二級市場并不買賬

在奈雪的茶折戟二級市場后，整個(gè)茶飲市場都在放緩上市的腳步。原因在于，一級市場已經(jīng)給了超高的估值，讓二級市場怎么接？

以喜茶為例，招商證券調(diào)研，一家奶茶店每天賣出800杯，開始盈利。攤?cè)敕孔馑?、員工薪資等成本，一家奶茶店每年?duì)I收1000萬元，最終到手100萬元左右，凈利率約10%。也就是說，一杯賣30多塊的芝士奶蓋水果茶，大概能賺3塊錢。

根據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，喜茶單店平均每天能賣出去1500杯。除去推廣、聯(lián)名等費(fèi)用，利率可能下探至5%左右，單店每年盈利在百萬上下。

截至目前，喜茶門店數(shù)量在700家上下，如果按照800家計(jì)算，則全年盈利達(dá)到8億。再按照30倍市盈率看，估值為240億上下。

但一級市場給了喜茶多少估值？去年還傳出消息是600億，今年就成了1200億。這個(gè)量，誰來承接？看看港股和A股市場上的消費(fèi)品牌，能做到千億體量的，并不多。

要知道即便是240億的估值，也是在全部門店都盈利的前提下，更何況，盈利的資金還需要不斷支持開新店。

從2016年開始，喜茶先后拿到了IDG、今日投資、美團(tuán)龍珠資本、黑蟻資本、騰訊投資、紅杉、高瓴在內(nèi)8家機(jī)構(gòu)的融資，當(dāng)之無愧的資本寵兒。

喜茶融資歷程 圖片來源：天眼查

從喜茶背后的投資方看，“非富即貴”，其中，紅杉中國、高瓴、騰訊、黑蟻資本都是兩次下注。不過，雖然投資方星光熠熠，但是二級市場的考驗(yàn)，同樣存在。如果說早期投資方或還能賺錢，那么后階段進(jìn)入的投資人，血虧的可能不小。

再看蜜雪冰城。

今年1月，蜜雪冰城完成20億元的首輪融資，龍珠資本、高瓴資本聯(lián)合領(lǐng)投，據(jù)悉，雙方各自投了 10 億元。融資完成后，蜜雪冰城估值超過 200 億元人民幣。

自2019年之后，茶飲市場的競爭更加激烈了，頭部品牌融資消息頻傳，有了資本的支持后，各家都在跑馬圈地式的開店，以求通過更多門店，占據(jù)更大的市場。喜茶、奈雪的茶深耕一線城市，而蜜雪冰城則在二三線城市突圍。

頭部項(xiàng)目拿到了最多的錢，腰部品牌加速下沉。

據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院分析，近年來，雖然奶茶店開店數(shù)量增長迅速，但關(guān)店數(shù)量也持續(xù)攀升。根據(jù)行業(yè)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，奶茶店的存活概率為20%左右，即大部分新開奶茶門店處于經(jīng)營虧損狀態(tài)?？臻g效益、規(guī)模效益和經(jīng)濟(jì)效益如何平衡仍是茶飲行業(yè)面臨的主要難題。

被VC、PE推向高潮的奶茶熱，在二級市場不受“待見”。

原因就在于，“德不配位”。由于行業(yè)進(jìn)入門檻不高，所需生產(chǎn)技術(shù)含量低，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，新式茶飲市場“內(nèi)卷”嚴(yán)重并迅速飽和，已經(jīng)逐漸審美疲勞，行業(yè)投資也出現(xiàn)快速降溫的現(xiàn)象。

03.經(jīng)營140年才回本的生意，來杯茶冷靜冷靜

投資人的邏輯很簡單：賽道和團(tuán)隊(duì)。

從賽道看，灼識咨詢調(diào)研報(bào)告顯示，按零售消費(fèi)價(jià)值計(jì)算，2020年中國茶飲市場總規(guī)模約為1136億元，躋身千億市場行列；預(yù)計(jì)到2025年將達(dá)到3400億元，復(fù)合年增長率為24.5%。

從團(tuán)隊(duì)看，一定是從一線梯隊(duì)中選頭部項(xiàng)目。喜茶、奈雪的茶、蜜雪冰城，雖然出發(fā)點(diǎn)和基因不同，但這三家已經(jīng)是毋庸置疑的頭部茶飲企業(yè)。

投資人追著投頭部項(xiàng)目，讓企業(yè)有了議價(jià)優(yōu)勢。

今年曾有消息傳出，喜茶將于明年赴港上市，估值達(dá)到1500億港元。喜茶再現(xiàn)上市傳聞，估值更是又翻了一番，達(dá)到了歷史的最高價(jià)。但也有投資人直言，這樣的高估值，上市后一定會破發(fā)。

如果喜茶按1500億港元估值上市，則喜茶單家門店估值高達(dá)1.25億元人民幣。而根據(jù)對喜茶單店日平均銷售額和利潤率的計(jì)算，投入1.25億買一家喜茶門店，要持續(xù)經(jīng)營140年才能回本。

雖然投資人嘴上都說，高估值不可怕，投資是投項(xiàng)目的未來。但兌現(xiàn)了140年的估值，未來業(yè)績?nèi)绾沃危?/p>

茶飲行業(yè)發(fā)展至今，已經(jīng)5、6年之久，但是大部分企業(yè)仍依靠融資過活。消費(fèi)賽道，是一個(gè)重現(xiàn)金流的行業(yè)，如今卻在資本加持下，背離了原來的模式。通過融資，擴(kuò)大市場規(guī)模，然后持續(xù)投入擴(kuò)店。但如此循環(huán)，距離盈利越來越遠(yuǎn)。

這也導(dǎo)致，大批的茶飲企業(yè)開始走上資本市場。除了蜜雪冰城和喜茶，茶百道、以及火爆長沙的茶顏悅色都已做好了上市準(zhǔn)備了。

新茶飲賽道上的競爭激烈，但奈雪的招股書，也揭開了行業(yè)背后的問題：單店銷售額下降、成本居高不下，連續(xù)虧損，導(dǎo)致毛利遠(yuǎn)低于星巴克。

去年年底，曾有投資人判斷，“新式茶飲上市潮即將殺到”。

但另外，奈雪的茶以高估值上市后股價(jià)狂跌，嚴(yán)重打擊了資本對新式茶飲行業(yè)的投資熱情。一級市場上，投資人也紛紛減少了新式茶飲的投資熱度。

莫要說千億估值的喜茶，即便是200億估值的蜜雪冰城，怕也難以給其背后的投資人，遞交一份滿意的答卷。

都太瘋狂了，來杯茶冷靜冷靜。

冷靜了才發(fā)現(xiàn)，老百姓喜聞樂見，還挺喜歡喝的；股民們異常清醒，就是不上鉤；最后，損失的只有追高的后期資本。