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回顧2021年，騰訊股價(jià)盤中曾跌破300港元,較去年2月份的高點(diǎn)751港元已經(jīng)腰斬。

上周騰訊更是經(jīng)歷了從大跌到大漲的兩極轉(zhuǎn)變：受中概股整體下跌的影響，騰訊連續(xù)多日下跌，3月15日單日跌超10%。3月16日又因國(guó)務(wù)院金融委專題會(huì)議利好消息大幅反彈23.15%。

根據(jù)官方消息，騰訊控股將于3月23日香港時(shí)間20點(diǎn)披露2021年第四季度及全年業(yè)績(jī)情況。

截止3月22日收盤，騰訊股價(jià)為388港元，上漲4.19%。這份財(cái)報(bào)表現(xiàn)會(huì)有哪些看點(diǎn)？

營(yíng)收穩(wěn)定增長(zhǎng)，騰訊是否被低估？

過(guò)去一年，受監(jiān)管、罰款以及宏觀因素的影響，市場(chǎng)擔(dān)憂騰訊ADR可能退市，這些不利因素極大的打擊了騰訊的股價(jià)。

然而，如果你能冷靜看待目前市場(chǎng)的恐懼，專注于觀察騰訊的業(yè)務(wù)，你會(huì)看到騰訊營(yíng)收將持續(xù)維持增長(zhǎng)，并且每年產(chǎn)生數(shù)十億美元的自由現(xiàn)金流。

財(cái)務(wù)上，騰訊的收入增長(zhǎng)和自由現(xiàn)金流能力是重點(diǎn)。除媒體業(yè)務(wù)外，騰訊所有的業(yè)務(wù)在第三季度都實(shí)現(xiàn)了同比正增長(zhǎng)。

2021年第三季度，騰訊總收入同比增長(zhǎng)13.5%，達(dá)到1424億元人民幣。

其中，金融科技與企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)較快，在上個(gè)季度營(yíng)收達(dá)到434億元人民幣，同比增長(zhǎng)超30%。

根據(jù)華爾街預(yù)計(jì)，騰訊未來(lái)三年的收入增長(zhǎng)都不會(huì)低于15%。

與此同時(shí)，騰訊的自由現(xiàn)金流在2021年第三季度同比下降14.3%，原因是運(yùn)營(yíng)成本上升和運(yùn)營(yíng)現(xiàn)金流下降，但利潤(rùn)率仍然很高。

第三季度的自由現(xiàn)金流總額為241億元人民幣，自由現(xiàn)金流利潤(rùn)率為17%。

擁有較好的營(yíng)收增長(zhǎng)和穩(wěn)定的自由現(xiàn)金流利潤(rùn)率，騰訊的股票卻僅以16.04倍（截止3月22日收盤）的市盈率（TTM）交易，不能說(shuō)很便宜，但很難認(rèn)為它被高估。

相比之下，微軟的市盈率（TTM）為31.51倍，谷歌為23.66倍，網(wǎng)易為22.55倍，阿里巴巴為27.34倍。

Q4預(yù)測(cè)：廣告業(yè)務(wù)承壓，收入增速或放緩

根據(jù)彭博的一致預(yù)期，騰訊四季度營(yíng)收增速放緩，凈利潤(rùn)承壓。

營(yíng)收料同比增長(zhǎng) 11.7%至1493億元（三季度營(yíng)收增速為13.6%），歸母凈利潤(rùn)料下降6.9%（三季度歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)2.6%）。

具體從業(yè)務(wù)上看，分析師們大多看好騰訊的游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)，對(duì)于廣告收入的增長(zhǎng)較為悲觀。

游戲業(yè)務(wù)作為騰訊的支柱之一，Q3營(yíng)收占總營(yíng)收的比例高達(dá)31.5%。

高盛預(yù)料騰訊Q4手游毛收入按年增速加快至14%，受國(guó)際手游季度收益按年升31%，以及本土手游收益按年增長(zhǎng)加快10%推動(dòng)。

中金亦持相似觀點(diǎn)，認(rèn)為上季游戲業(yè)務(wù)表現(xiàn)將符合預(yù)期，雖然未成年人保護(hù)法實(shí)施令《和平精英》沖擊較大，但經(jīng)數(shù)月調(diào)整后已基本穩(wěn)住節(jié)奏。

但國(guó)海證券分析稱：游戲收入增速很可能放緩，主要由于未成年人防沉迷機(jī)制影響游戲收入增速。

2021年國(guó)家新聞出版署版號(hào)發(fā)放暫緩。由于未成年人保護(hù)政策、審查進(jìn)一步嚴(yán)格等原因，騰訊Q4沒(méi)有獲得新版號(hào)，可能影響新游戲上線。

但已經(jīng)上線的新游戲表現(xiàn)較好，2021年10月上線的《英雄聯(lián)盟手游》根據(jù)Sensor Tower的預(yù)估，首月流水即突破了11億，并且到12月，流水仍能達(dá)到8億以上的水平，持續(xù)性得到了驗(yàn)證。

綜合來(lái)看，騰訊游戲業(yè)務(wù)有宏觀上的逆風(fēng)，但整體情況仍然較好。

廣告收入業(yè)務(wù)方面，四季度騰訊廣告業(yè)務(wù)可能面臨更大的逆風(fēng)。主要原因包括：《互聯(lián)網(wǎng)廣告管理辦法》發(fā)布，審核監(jiān)管加緊。以及11月開始實(shí)施個(gè)人隱私保護(hù)法，廣告滲透率可能縮減。

高盛預(yù)計(jì)騰訊季度網(wǎng)上廣告收入按年縮減8%。其中，社交廣告收入按年跌8%，受宏觀經(jīng)濟(jì)疲弱削減廣告預(yù)算，教育、保險(xiǎn)及網(wǎng)游廣告減少，主要是因?yàn)槎嗟匾咔榉磸椨绊懢€下活動(dòng)及需求，以及互聯(lián)網(wǎng)相關(guān)監(jiān)管影響。受彈幕廣告限制及核心綜藝減少?gòu)V告收益影響，媒體廣告收入料年跌22%。

在云業(yè)務(wù)以及元宇宙方面，里昂認(rèn)為，云業(yè)務(wù)也將隨著傳統(tǒng)行業(yè)的云遷移和企業(yè)軟件機(jī)會(huì)保持高速增長(zhǎng)。

此外，騰訊的大型游戲和小程序生態(tài)系統(tǒng)應(yīng)該為建設(shè)元宇宙提供了一個(gè)強(qiáng)勁的開端。

最后，金融科技與企業(yè)服務(wù)業(yè)務(wù)是騰訊收入增速最快的板騰訊Q3金融科技及企業(yè)服務(wù)收入433.17億元，同比增長(zhǎng)30.2%，環(huán)比增長(zhǎng)3.4%。

這部分業(yè)務(wù)全年收入占比有望突破三成,也標(biāo)志著成為繼游戲業(yè)務(wù)之后騰訊的第二增長(zhǎng)曲線。

Q4主要不利因素是由于疫情反復(fù)，線下商業(yè)支付交易金額的增長(zhǎng)可能受到影響。

總體而言，國(guó)海證券分析稱，Q4收入增速可能放緩，主要由于游戲收入增速可能放緩，廣告業(yè)務(wù)收入下跌。現(xiàn)階段應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注收入增速，淡化調(diào)整后凈利潤(rùn)指標(biāo)。

逆風(fēng)何時(shí)散去？

市場(chǎng)對(duì)于騰訊主要有兩個(gè)擔(dān)憂：一是監(jiān)管和罰款是否會(huì)短期內(nèi)影響騰訊的自由現(xiàn)金流；二是中概股以及科技股整體逆風(fēng)何時(shí)結(jié)束。

監(jiān)管主要影響了騰訊的游戲及廣告業(yè)務(wù)收入，以及對(duì)騰訊社交媒體業(yè)務(wù)的新打擊可能會(huì)對(duì)騰訊股價(jià)構(gòu)成挑戰(zhàn)。

更多的罰款和監(jiān)管將在短期內(nèi)影響騰訊的自由現(xiàn)金流，但長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看可能不會(huì)造成較大影響。從2022年1月減持Sea的股份來(lái)看，騰訊已經(jīng)做好了準(zhǔn)備。

同時(shí),自2021年8月重啟回購(gòu)以來(lái),騰訊已累計(jì)回購(gòu)規(guī)模接近50億港元，說(shuō)明騰訊仍有較為充足的現(xiàn)金流。除非Q4騰訊FCF利潤(rùn)率大幅下降，否則不必太過(guò)擔(dān)憂。

關(guān)于騰訊受中概股逆風(fēng)影響的擔(dān)憂，中概股的集體大跌主要是受消極情緒影響，目前來(lái)看市場(chǎng)情緒已經(jīng)回歸冷靜。

一方面，從宏觀層面來(lái)看，3月16日，國(guó)務(wù)院金融委召開專題會(huì)議，對(duì)于市場(chǎng)關(guān)注的中概股、平臺(tái)經(jīng)濟(jì)、港股等問(wèn)題給予明確定調(diào)，給予了政策定心丸。

另一方面，中概股低位回購(gòu)也有效支撐了市場(chǎng)信心。比如：3月22日美股收盤后，阿里巴巴宣布將股份回購(gòu)規(guī)模由150億美元擴(kuò)大至250億美元。

市場(chǎng)擔(dān)憂或許減弱，但華泰證券指出騰訊的主要風(fēng)險(xiǎn)是：消費(fèi)放緩和競(jìng)爭(zhēng)激化將帶來(lái)負(fù)面影響；游戲業(yè)務(wù)面臨高基數(shù)和監(jiān)管影響；宏觀環(huán)境將影響廣告和支付業(yè)務(wù)前景。