2022 年歲末，雷神科技登陸北交所，作為國(guó)產(chǎn)電競(jìng)裝備品牌，雷神科技也完成了從新三板到北交所的“跨板”之旅，成為“電競(jìng)裝備第一股”。不過，上市首日卻并未開門紅。
12月23日上市首日，其開盤價(jià)為22.00元/股，較發(fā)行價(jià)25.00元/股下跌了12%。隨后盤中進(jìn)一步下跌至20.01元/股，較發(fā)行價(jià)下跌約20%。全天成交額為5490萬(wàn)元，換手率為11.65%。連續(xù)五天下跌，8家戰(zhàn)投和2萬(wàn)戶中簽者都損失慘重。截至發(fā)稿前，股價(jià)報(bào)收18.78元，市值11.74億元。
有前輩雷蛇退市在先，再加上如此慘烈的下跌，無(wú)疑加劇了投資者對(duì)雷神科技的質(zhì)疑。
01 2300萬(wàn)粉絲撐起雷神“創(chuàng)客”神話
2014年雷神科技正式成立，成立伊始就切入細(xì)分市場(chǎng)——電競(jìng)裝備。當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)還沒有其他游戲本，其明星產(chǎn)品高性能游戲本911一經(jīng)推出便迎來(lái)爆紅，上市首批500臺(tái)1秒售罄，第二批3000臺(tái)10秒售罄。
公開資料顯示，公司成立至今，筆記本電腦及臺(tái)式機(jī)銷量已突破200萬(wàn)臺(tái)。九年時(shí)間，雷神在線上線下積累的粉絲已超過2300萬(wàn)，他們不僅是雷神的創(chuàng)新動(dòng)力，也是公司“最核心財(cái)富”。
不可置疑的是，雷神科技當(dāng)前已成長(zhǎng)為一家高性能計(jì)算機(jī)硬件設(shè)備商，旗下?lián)碛小袄咨瘢═HUNDEROBOT）”和“機(jī)械師（MACHENIKE）”兩大品牌，其中雷神（THUNDEROBOT）在2021年度～2022年度連續(xù)兩年入選世界品牌實(shí)驗(yàn)室發(fā)布的《中國(guó)500最具價(jià)值品牌》。公司還擁有主要面向商用辦公和國(guó)產(chǎn)信創(chuàng)場(chǎng)景的計(jì)算機(jī)硬件產(chǎn)品。
▲圖：雷神科技北交所上市當(dāng)日
雷神科技創(chuàng)始人路凱林將“小眾即大眾”“無(wú)交互不開發(fā)，無(wú)公測(cè)不上市”作為雷神產(chǎn)品開發(fā)原則，甚至連業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新，都是來(lái)自用戶反饋。
但單純做硬件，尤其是游戲本市場(chǎng)容量有限。雷神科技開始切入外設(shè)行業(yè)，目前，公司電競(jìng)裝備生態(tài)鏈除筆記本電腦外，還涵蓋臺(tái)式機(jī)、外設(shè)及周邊（包括顯示器、鍵盤、鼠標(biāo)、耳機(jī)等），在供應(yīng)鏈方面，也與行業(yè)上游頂尖供應(yīng)鏈廠商都保持著長(zhǎng)期合作，比如與英特爾、英偉達(dá)、三星、京東方等，但這也讓其形成上下游依賴癥，并屢屢陷入質(zhì)疑中。
02 上下游“依賴癥”難解，實(shí)控人海爾存在感過強(qiáng)
值得注意的是，雷神的核心盈利指標(biāo)——毛利率一直保持在較低水平。據(jù)招股書信息披露，雷神科技選取的可比同行共3家，分別為聯(lián)想集團(tuán)有限公司、華碩電腦股份有限公司、微星科技股份有限公司。
2019～2021年及2022年1～6月，雷神科技上述可比同行的毛利率均值分別為14.95%、16.12%、18.79%、16.89%，同期，雷神科技的毛利率分別為10.93%、10.29%、12.62%、11.83%。由此可以看出，2019～2021年，雷神科技的毛利率持續(xù)低于同行可比公司均值。
這個(gè)問題根源來(lái)自雷神科技的“成本加成定價(jià)”模式。
這種定價(jià)模式有三個(gè)變量，一是每家公司的成本不一樣，有無(wú)自家工廠，起訂量多少，期間費(fèi)用等都會(huì)影響到成本變數(shù)。二是能賣到的價(jià)格也不一樣，這跟產(chǎn)品定位及品牌力相關(guān)。三是銷量不定，所以可變成本也會(huì)變。
體現(xiàn)在雷神身上是輕資產(chǎn)模式，一方面很少涉足上游生產(chǎn)制造環(huán)節(jié)，產(chǎn)品基本全靠外協(xié)采購(gòu)，另一方面只有極少量產(chǎn)品采用直銷模式，大部分都高度依賴下游大型經(jīng)銷商，公司只是作為一個(gè)“中間商”賺差價(jià)。
在報(bào)告期內(nèi)，2019～2020年，公司產(chǎn)品生產(chǎn)均采用外協(xié)生產(chǎn)模式。直到2021年，才在東莞設(shè)立組裝工廠，但也只對(duì)部分低價(jià)產(chǎn)品做簡(jiǎn)單組裝加工。2021年，雷神科技筆記本電腦和臺(tái)式機(jī)的外協(xié)總產(chǎn)量是55.55萬(wàn)臺(tái)，同期自有產(chǎn)能僅5萬(wàn)臺(tái)，且其產(chǎn)能利用率約為76.48%，產(chǎn)銷率也只有84.61%，遠(yuǎn)不及委外加工的效率。
而雷神科技的產(chǎn)品以電競(jìng)硬件設(shè)備為主，只能在固有成本上浮一定比例進(jìn)行銷售，由此導(dǎo)致雷神科技盈利能力始終受限。
這種模式也導(dǎo)致上下游“依賴癥”明顯。從下游看，2019~2021年，公司前五大客戶銷售收入分別為14.74億元、17.18億元和22.38億元，占總收入比重分別為70.48%、76.22%和84.7%。且怡亞通始終為公司第一大客戶，報(bào)告期內(nèi)向其銷售金額，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比重分別為29.78%、49.38%和57.39%。如果下游客戶生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況惡化或與公司合作關(guān)系發(fā)生變化，導(dǎo)致訂單數(shù)量下降，與其捆綁在一起的雷神科技無(wú)疑會(huì)更加被動(dòng)。
據(jù)新浪財(cái)經(jīng)研究院統(tǒng)計(jì)，雷神科技實(shí)際控制人海爾集團(tuán)連續(xù)兩年位列公司前五大客戶，2021年更是成為僅次于怡亞通的第二大客戶，占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入比重達(dá)10.11%，這種關(guān)聯(lián)交易也不得不讓人警惕。
除此之外，雷神的供應(yīng)商集中度也較高，其采購(gòu)的主要原材料如CPU、屏幕、內(nèi)存等價(jià)格均受制于上游供應(yīng)商。如果公司無(wú)法維護(hù)現(xiàn)有供應(yīng)商的合作關(guān)系與合作規(guī)模、無(wú)法占據(jù)更多市場(chǎng)份額，都可能對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響。值得注意的是，2019～2020年，海爾集團(tuán)都位列公司前五大供應(yīng)商，2019年更是雷神科技第一大供應(yīng)商。
對(duì)于供應(yīng)商集中問題，雷神科技回復(fù)北交所稱：“專業(yè)化計(jì)算機(jī)硬件供應(yīng)鏈格局較為集中，行業(yè)內(nèi)具備相關(guān)能力的工廠以廣達(dá)電腦、藍(lán)天電腦等大型代工廠為主。原材料方面，公司CPU、屏幕等核心原材料的技術(shù)門檻和壁壘很高，行業(yè)內(nèi)僅有少量供應(yīng)商具備生產(chǎn)能力，以英特爾、京東方等龍頭企業(yè)為代表?！?/p>
至于海爾集團(tuán)的“輸血催熟”嫌疑，雷神科技表示：“隨著2020年以來(lái)原材料采購(gòu)業(yè)務(wù)的逐步獨(dú)立開展以及2021年起獨(dú)立開展售后服務(wù)，公司報(bào)告期內(nèi)向關(guān)聯(lián)方采購(gòu)商品或接受勞務(wù)的金額及占比顯著降低?！钡窃谏舷掠味加腥绱嗣黠@的存在感，很多投資者對(duì)此番言論并不買賬。
對(duì)雷神科技而言，受挖礦熱潮、全球芯片短缺、游戲顯卡價(jià)格高企等影響，即便重度游戲玩家，換機(jī)頻率也會(huì)降低，而游戲廠商們?yōu)榱吮ＷC游戲銷量會(huì)相當(dāng)注重游戲優(yōu)化，更為嚴(yán)峻的局面是，游戲電腦競(jìng)爭(zhēng)格局正在多元化，一方面，如戴爾、華碩、宏碁、聯(lián)想等傳統(tǒng)電腦制造商已推出同類產(chǎn)品；另一方面，如微星、Alienware等專業(yè)游戲電腦廠商也在不斷搶占市場(chǎng)份額。
基于這種局面，雷神科技不得不開始艱難的跨界之路。
03 持續(xù)失血，艱難的跨界之路
此次IPO雷神科技計(jì)劃募集資金3.125億元，其中37%專門被用于償還銀行貸款和補(bǔ)充流動(dòng)資金。而在隨后的問詢函中，北交所要求雷神解釋補(bǔ)充流動(dòng)資金與新增產(chǎn)能項(xiàng)目中的鋪底流動(dòng)資金的區(qū)別，同時(shí)說(shuō)明補(bǔ)充流動(dòng)資金的主要用途及合理性、必要性。
究其原因，雖然長(zhǎng)期困擾雷神的應(yīng)收款問題得到了顯著改善，但是存貨卻明顯增長(zhǎng)。
存貨增加會(huì)帶來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流出，數(shù)據(jù)顯示，2021年末，公司存貨賬面價(jià)值較2020年末增加37332.17萬(wàn)元。其中庫(kù)存商品和原材料增長(zhǎng)最為明顯，庫(kù)存商品全年增長(zhǎng)近2億元，原材料全年增長(zhǎng)近1億元，主要為了應(yīng)對(duì)上游原材料供給短缺風(fēng)險(xiǎn)。再加上“雙十一”銷售情況低于預(yù)期，導(dǎo)致公司期末筆記本電腦庫(kù)存增加，而明顯偏高的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)也印證了以上說(shuō)法。
如前所述，在創(chuàng)始人路凱林看來(lái)：“雷神（科技）未來(lái)的業(yè)務(wù)板塊都在圍繞用戶需求進(jìn)行賦能，形成‘電競(jìng)周邊+電競(jìng)酒店+電競(jìng)教育+電競(jìng)賽事+電競(jìng)產(chǎn)業(yè)園’為一體的電競(jìng)?cè)a(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)?！?/p>
但是，雷神的跨界之路卻并不順利。
招股書信息顯示，截至2022年10月，雷神電競(jìng)系雷神科技全資子公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)為酒店業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)平臺(tái)。之后又分別控股了雷神競(jìng)界、青島悅住、濟(jì)南悅住及雷神尊客4家子公司。其中雷神競(jìng)界是雷神的首個(gè)電競(jìng)綜合體，以電競(jìng)酒店為核心，融合咖啡廳、體驗(yàn)店、酒吧、餐廳等多種業(yè)態(tài)為一體的場(chǎng)所。
近兩年，受疫情影響疊加行業(yè)同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)加劇，重資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)的電競(jìng)酒店日子并不好過。
雷神科技招股書中顯示，酒店業(yè)務(wù)在2021年收入只有319.3萬(wàn)元，占到其他業(yè)務(wù)收入的4.58%。控股的4家子公司凈利潤(rùn)分別為-132.02萬(wàn)元、-264.22萬(wàn)元、-66.11萬(wàn)元、-115.62萬(wàn)元、-25.18萬(wàn)元。由此可見，酒店業(yè)務(wù)在2021年整體是虧損的。其中一家子公司濟(jì)南悅住經(jīng)營(yíng)的雷神電競(jìng)酒店（濟(jì)南奧體中心）已于今年8月底停止運(yùn)營(yíng)，10月濟(jì)南悅住店也進(jìn)行了工商注銷。
另?yè)?jù)雷神科技簽署于今年10月14日的《雷神科技出售資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易》顯示，基于雷神科技未來(lái)業(yè)務(wù)及發(fā)展戰(zhàn)略考慮，專注于專業(yè)化計(jì)算機(jī)硬件產(chǎn)品的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，決定作價(jià)0元，將其持有雷神電競(jìng)100%的股權(quán)全部對(duì)外轉(zhuǎn)讓。
兩年試水，以虧損轉(zhuǎn)讓告終，令人唏噓。
04 各執(zhí)一詞的數(shù)據(jù)偽造爭(zhēng)議
除了財(cái)務(wù)與經(jīng)營(yíng)上的質(zhì)疑，雷神的行業(yè)地位也爭(zhēng)議不斷。
招股說(shuō)明書的“第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)因素”部分顯示，根據(jù)QY Research研究報(bào)告數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)電競(jìng)筆記本電腦和臺(tái)式機(jī)市場(chǎng)按照銷量口徑，雷神科技排名第三，僅次于聯(lián)想、戴爾，針對(duì)這一排名，早在2022年8月份，中新經(jīng)緯就曾質(zhì)疑，并以客戶身份向QY Research客服咨詢得知，可“按需定制”數(shù)據(jù)報(bào)告，而這種需求包括“把客戶的數(shù)據(jù)做得好看一點(diǎn)，比如提高客戶在行業(yè)的排名”等，錢到賬3個(gè)工作日即可出報(bào)告，報(bào)價(jià)最少千元，最貴不過四萬(wàn)元。
同時(shí)，北交所關(guān)于引用第三方行業(yè)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)是否為定制、付費(fèi)數(shù)據(jù)向雷神科技問詢。
但雷神科技的回復(fù)僅對(duì)QY Research的資歷進(jìn)行了簡(jiǎn)單陳述，一句并非為發(fā)行人定制簡(jiǎn)單帶過。另外，中新經(jīng)緯援引TrendForce集邦咨詢旗下拓墣產(chǎn)業(yè)研究院發(fā)布的報(bào)告，預(yù)計(jì)2021年電競(jìng)筆記型計(jì)算機(jī)出貨量為1479萬(wàn)臺(tái)，且成長(zhǎng)動(dòng)能主要來(lái)自華碩、聯(lián)想、微星、宏碁、戴爾與惠普等六大電競(jìng)品牌，總計(jì)其余電競(jìng)品牌出貨量不足100萬(wàn)臺(tái)，占比僅約6.7%。
對(duì)于雷神科技來(lái)說(shuō)，盡管PC業(yè)務(wù)毛利率低、競(jìng)爭(zhēng)激烈，但要想穩(wěn)住股價(jià)就必須穩(wěn)住基本盤，站穩(wěn)腳跟之后才能通過品牌、用戶優(yōu)勢(shì)進(jìn)行多元化探索，否則就是無(wú)根之萍。未來(lái)，隨著信創(chuàng)國(guó)產(chǎn)替代大潮到來(lái)，雷神科技能否闖出屬于自己的一片天，有待時(shí)間檢驗(yàn)。
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