注冊(cè)制絕不意味著放松審核要求，必須對(duì)信息披露的真實(shí)準(zhǔn)確完整嚴(yán)格把關(guān)，從源頭上提升上市公司質(zhì)量。
“實(shí)施注冊(cè)制必須立足國(guó)情市情，不能簡(jiǎn)單搞‘拿來(lái)主義’，這是建設(shè)中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)必須堅(jiān)持的根本出發(fā)點(diǎn)?！?/p>
針對(duì)如何穩(wěn)步推進(jìn)注冊(cè)制改革，助力經(jīng)濟(jì)和金融良性循環(huán)，10月20日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿在“2021金融街論壇年會(huì)”上發(fā)表主題演講時(shí)如是稱。
在易會(huì)滿看來(lái)，必須全面堅(jiān)持尊重注冊(cè)制基本內(nèi)涵、借鑒國(guó)際最佳實(shí)踐、體現(xiàn)中國(guó)特色和發(fā)展階段特征。同時(shí)，深刻認(rèn)識(shí)資本的“雙重性”，嚴(yán)把資本市場(chǎng)“入口關(guān)”。
立足國(guó)情市情 漸進(jìn)式改革
“注冊(cè)制改革的基本邏輯是處理好政府與市場(chǎng)的關(guān)系，要始終堅(jiān)持市場(chǎng)化法治化方向，貫徹以信息披露為核心的理念，促進(jìn)各方歸位盡責(zé)、有效制衡。但同時(shí)，我們必須充分考慮我國(guó)以中小投資者為主的這個(gè)最大實(shí)際，個(gè)人投資者持股比例超過(guò)30%，交易占比達(dá)到7成左右，中小投資者對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的獨(dú)立識(shí)別能力和專業(yè)判斷能力往往處于明顯弱勢(shì)，市場(chǎng)誠(chéng)信文化基礎(chǔ)還比較薄弱?！闭劶白?cè)制改革的推進(jìn)，易會(huì)滿表示。
因此，他強(qiáng)調(diào)注冊(cè)制絕不意味著放松審核要求，必須對(duì)信息披露的真實(shí)準(zhǔn)確完整嚴(yán)格把關(guān)，從源頭上提升上市公司質(zhì)量；強(qiáng)調(diào)要督促中介機(jī)構(gòu)提升履職盡責(zé)能力；強(qiáng)調(diào)要統(tǒng)籌一二級(jí)市場(chǎng)的適度平衡?！皩?duì)這些問(wèn)題，市場(chǎng)有些不同的聲音，我們也注意加強(qiáng)與各方的充分溝通，積極引導(dǎo)預(yù)期。我國(guó)資本市場(chǎng)建立才31年，還處于發(fā)展的初級(jí)階段。實(shí)施注冊(cè)制必須立足國(guó)情市情，不能簡(jiǎn)單搞‘拿來(lái)主義’，這是建設(shè)中國(guó)特色現(xiàn)代資本市場(chǎng)必須堅(jiān)持的根本出發(fā)點(diǎn)?！?/p>
證監(jiān)會(huì)市場(chǎng)一部主任李繼尊10月21日也在2021金融街論壇年會(huì)上談及我國(guó)注冊(cè)制改革的漸進(jìn)式特征。他表示這種特征是由我國(guó)的現(xiàn)實(shí)國(guó)情和資本市場(chǎng)所處的初級(jí)發(fā)展階段決定的。
“目前，企業(yè)上市的機(jī)會(huì)比較稀缺，‘賣(mài)方市場(chǎng)’特征明顯，市場(chǎng)參與主體不夠成熟，要素市場(chǎng)化改革仍不到位，誠(chéng)信環(huán)境還不完善。為此，改革布局上堅(jiān)持先增量后存量，先試點(diǎn)再推開(kāi)，分板塊一攬子實(shí)施。”李繼尊稱，在具體制度設(shè)計(jì)中，也體現(xiàn)了一些漸進(jìn)安排，如發(fā)行上市條件、發(fā)行承銷(xiāo)機(jī)制等。
李繼尊表示，注冊(cè)制改革真正到位有賴于有效的市場(chǎng)約束，包括市場(chǎng)主體的歸位盡責(zé)、“買(mǎi)方市場(chǎng)”的形成等，也需要更加有力的法治保障。諸多情況表明，整個(gè)市場(chǎng)正在朝著這個(gè)方向演進(jìn)，一級(jí)市場(chǎng)的供求關(guān)系在改善，二級(jí)市場(chǎng)的估值體系在優(yōu)化，市場(chǎng)主體的規(guī)范意識(shí)在增強(qiáng)。在這個(gè)過(guò)程中，不可避免會(huì)有一些不適應(yīng)的地方，需要各方面給予更多的理解和包容。
“我個(gè)人認(rèn)為通過(guò)近年來(lái)科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板改革的試點(diǎn)以及后續(xù)制度的完善，全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制度的條件正在逐步具備。”李繼尊稱。
查缺補(bǔ)漏壓實(shí)各市場(chǎng)參與主體責(zé)任
實(shí)際上，在穩(wěn)步推進(jìn)注冊(cè)制改革的過(guò)程中，監(jiān)管一直在著力查缺補(bǔ)漏，基于國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的基本現(xiàn)實(shí)，不斷完善各項(xiàng)基礎(chǔ)制度。
“注冊(cè)制的本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)方式是建立健全以信息披露為核心的制度體系?！崩罾^尊稱，此前科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板注冊(cè)制試點(diǎn)已優(yōu)化了發(fā)行上市條件、審核注冊(cè)過(guò)程等內(nèi)容。試點(diǎn)啟動(dòng)之后，證監(jiān)會(huì)又針對(duì)市場(chǎng)關(guān)切的科創(chuàng)屬性評(píng)價(jià)、紅籌企業(yè)上市、輔導(dǎo)驗(yàn)收、現(xiàn)場(chǎng)檢查等問(wèn)題，制定修訂了一系列配套規(guī)則細(xì)則，進(jìn)一步體現(xiàn)了包容、透明、可預(yù)期。
據(jù)李繼尊介紹，證監(jiān)會(huì)還在研究修訂信息披露的有關(guān)規(guī)則，以利于提高信息披露的有效性和針對(duì)性。
但在制度完善的過(guò)程中，也對(duì)市場(chǎng)各參與主體提出了更高的要求。正如易會(huì)滿所說(shuō)，注冊(cè)制絕不意味著放松審核要求，必須對(duì)信息披露的真實(shí)準(zhǔn)確完整嚴(yán)格把關(guān)，從源頭上提升上市公司質(zhì)量。其間，更要督促中介機(jī)構(gòu)提升履職盡責(zé)能力，統(tǒng)籌一二級(jí)市場(chǎng)的適度平衡。
據(jù)深圳證券交易所副總經(jīng)理王紅統(tǒng)計(jì)，自創(chuàng)業(yè)板改革并試點(diǎn)注冊(cè)制一年多來(lái)，深交所即對(duì)122單IPO項(xiàng)目終止審核，對(duì)55家項(xiàng)目保薦機(jī)構(gòu)或獨(dú)立財(cái)務(wù)顧問(wèn)開(kāi)展現(xiàn)場(chǎng)督導(dǎo)，對(duì)發(fā)行人中介機(jī)構(gòu)和相關(guān)人員采取監(jiān)管警示23次，作出紀(jì)律處分4次，對(duì)2名保薦代表人作出6個(gè)月內(nèi)不受理簽字文件的處分，不斷強(qiáng)化監(jiān)管威懾。
作為保薦機(jī)構(gòu)代表的中信證券董事長(zhǎng)張佑軍也表示，注冊(cè)制下對(duì)中介機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)要求大幅提高。“以前的主要目標(biāo)是提高發(fā)行人上市的可批性，也就是要獲得審核通過(guò)，那么現(xiàn)在應(yīng)該是要保證發(fā)行人的可投性，也就是能為投資者提供更有價(jià)值的標(biāo)的，這實(shí)際上提出了更高的要求和標(biāo)準(zhǔn)?！?/p>
易會(huì)滿即在20日會(huì)上指出，目前，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板申報(bào)企業(yè)已主動(dòng)撤回245家，不少是因?yàn)榘鍓K定位問(wèn)題，這暴露出一些保薦機(jī)構(gòu)在發(fā)展觀、政策把握和內(nèi)控上存在差距，片面追求數(shù)量和規(guī)模，質(zhì)控跟不上。希望保薦機(jī)構(gòu)與監(jiān)管部門(mén)、交易所同向發(fā)力，持續(xù)提高內(nèi)部治理水平和政策執(zhí)行效果。
對(duì)此，張佑軍認(rèn)為，在保薦機(jī)構(gòu)責(zé)任方面，保薦機(jī)構(gòu)的項(xiàng)目篩選、盡職調(diào)查、信息披露、持續(xù)督導(dǎo)、質(zhì)控內(nèi)核、估值定價(jià)等環(huán)節(jié)，要全流程全方位提高職業(yè)標(biāo)準(zhǔn)。保薦機(jī)構(gòu)需在推薦真公司的基礎(chǔ)上，更多地推薦好公司回歸價(jià)值，發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)定價(jià)和信息服務(wù)的功能定位，提升執(zhí)業(yè)和服務(wù)能力?！半S著資本市場(chǎng)基礎(chǔ)制度的建設(shè)逐步完善，定價(jià)機(jī)制逐步市場(chǎng)化，要求保薦機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)專業(yè)能力建設(shè)，提升價(jià)值發(fā)現(xiàn)及估值定價(jià)能力，為投資者提供更有價(jià)值的標(biāo)的公司。”
全面實(shí)行注冊(cè)制列入日程制度更需完善
實(shí)際上，“十四五”規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要已經(jīng)提出將全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制。繼科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板試點(diǎn)注冊(cè)制后，在全市場(chǎng)實(shí)行注冊(cè)制被明確提上未來(lái)五年日程。
對(duì)于如何推動(dòng)注冊(cè)制在全市場(chǎng)實(shí)行，業(yè)內(nèi)人士均認(rèn)為現(xiàn)行制度均有進(jìn)一步改進(jìn)的空間。
張佑軍即提出，應(yīng)在提高證券公司風(fēng)險(xiǎn)防控能力和對(duì)企業(yè)質(zhì)控能力的同時(shí)，厘清各個(gè)中介機(jī)構(gòu)間的責(zé)任邊界。
而在市場(chǎng)基礎(chǔ)制度上，張佑軍認(rèn)為隨著全面注冊(cè)制改革的推進(jìn)，各項(xiàng)配套基礎(chǔ)制度也亟待補(bǔ)充完善。目前，一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行定價(jià)制度已在逐步完善，二級(jí)市場(chǎng)涉及融資融券、金融衍生品的制度也需要跟上，為市場(chǎng)提供多空平衡的運(yùn)作機(jī)制。
摩根士丹利證券（中國(guó)）有限公司CEO錢(qián)菁結(jié)合香港市場(chǎng)注冊(cè)制的內(nèi)容，提出了更為細(xì)致的制度完善路徑。
她表示，在招股書(shū)的起草上，一般而言投行占據(jù)了主導(dǎo)的地位，但具體執(zhí)筆工作通常由境外律師完成。
錢(qián)菁建議，未來(lái)內(nèi)地注冊(cè)制改革可以借鑒境外發(fā)行上市的策略，聘請(qǐng)承銷(xiāo)商律師，幫助承銷(xiāo)商進(jìn)行一些承銷(xiāo)協(xié)議的修改工作。
另外，承銷(xiāo)商律師還承擔(dān)著對(duì)招股書(shū)內(nèi)容進(jìn)行驗(yàn)證的重要職責(zé)。
“招股書(shū)里面的每一句話都要進(jìn)行驗(yàn)證，這也是盡職調(diào)查的進(jìn)一步的深入”，錢(qián)菁稱，“在招股書(shū)的撰寫(xiě)過(guò)程中，投行往往會(huì)把企業(yè)的故事打造得更為亮眼，不時(shí)會(huì)有一些思維的發(fā)散，但由于承銷(xiāo)商律師驗(yàn)證工作存在，一些相對(duì)不客觀的描述都會(huì)被刪除?！?/p>
除建議引入承銷(xiāo)商律師外，針對(duì)招股書(shū)撰寫(xiě)問(wèn)題，錢(qián)菁還認(rèn)為，真正能夠通讀整篇招股書(shū)內(nèi)容的投資者十分少見(jiàn)，在港股注冊(cè)制下，招股書(shū)會(huì)特別提煉出公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與發(fā)展戰(zhàn)略部分，方便投資者在初步接觸企業(yè)后即能形成直觀的了解。
在對(duì)發(fā)行人財(cái)務(wù)信息的描述上，港股市場(chǎng)發(fā)行人的招股書(shū)則需完全引用審計(jì)機(jī)構(gòu)出具的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)?！皩徲?jì)師要確保在不只是審計(jì)報(bào)告中企業(yè)財(cái)務(wù)信息是準(zhǔn)確完整的，其余材料中與財(cái)務(wù)相關(guān)的信息，特別是招股書(shū)中披露的內(nèi)容也需經(jīng)過(guò)審計(jì)師再三確認(rèn)?！?/p>
“可以說(shuō)，在整個(gè)招股書(shū)起草過(guò)程中，各個(gè)中介機(jī)構(gòu)術(shù)業(yè)有專攻，投行、律所、審計(jì)機(jī)構(gòu)各自擔(dān)起了自己的責(zé)任。”錢(qián)菁認(rèn)為，這值得未來(lái)內(nèi)地注冊(cè)制改革進(jìn)一步借鑒。
