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2012 年 6 月 19 日，初代 " 淘品牌 " 三只松鼠上線，喊出了第一聲 " 主人 "。那年 " 雙 11"，其就奪得了天貓堅果零食品類的銷售冠軍，當日銷售額 766 萬元。

踩上電商風(fēng)口的那個男人，叫章燎源，安徽人。在他的帶領(lǐng)下，三只松鼠一路狂奔，成為了行業(yè)龍頭。直到 2017 年，電商流量不再等于業(yè)績的高增長，于是，" 網(wǎng)生 " 品牌被迫謀變。

以 " 網(wǎng)紅 " 姿態(tài)出道的三只松鼠，也開始主動擁抱線下門店。

從 2019 年開始，三只松鼠加速布局門店。這一年，章燎源說：三只松鼠五年內(nèi)將開設(shè) 10000 家線下門店?？墒牵f提速就提速，哪有那么順利的事。

2021 年，新開門店降速后，三只松鼠又走上了 " 新分銷 " 的道路。在零售行業(yè)專家看來，這條路，也是 " 摸著石頭過河 "。

無疑，三只松鼠走到了十字路口。

轉(zhuǎn)型似乎沒有受到資本市場的認可。相較于去年 5 月的高點，截至 10 月 18 日收盤，三只松鼠的股價已跌超 60%，總市值蒸發(fā)了 222 億元。而三只松鼠的大股東，減持的動作還在繼續(xù)。

保收入，還是保利潤？

2019 年 7 月，三只松鼠在創(chuàng)業(yè)板敲鐘上市，首日大漲 44% 之后，又接連迎來十個漲停，總市值達 220 億元，這使得其實際控制人章燎源成了安徽的新首富。

（三只松鼠在深交所上市）

同年，三只松鼠實現(xiàn)營收 101.73 億元，在 " 零食三巨頭 " 三只松鼠、良品鋪子、百草味，外加主板 " 零食第一股 " 來伊份之中，率先跨過了百億門檻。

作為休閑零食行業(yè)的龍頭，這是三只松鼠近幾年少有的榮耀時刻。

從 2017 年開始，三只松鼠的業(yè)績就告別了高增長；2018 年公司增收不增利，扣非凈利潤出現(xiàn)了下滑；2019 年歸母凈利潤下滑幅度超 21%；2020 年營業(yè)收入出現(xiàn)了負增長，銷售規(guī)模又縮回到了百億之內(nèi)。

2021 年上半年，三只松鼠實現(xiàn)營業(yè)收入 52.61 億元，同比僅微增 0.17%；歸屬母公司的凈利潤為 3.52 億元，同比增長 87.32%。

縱觀這幾年，從 " 增收不增利 " 到 " 增利不增收 "，到底發(fā)生了什么？三只松鼠稱，這是 " 戰(zhàn)術(shù)調(diào)整 " 的結(jié)果。

對于增收不增利，主要是因為電商紅利在逐漸消散，流量成本越來越大，同時，三只松鼠又要市場推廣、促進營業(yè)收入的增長（擴大市場占有率），導(dǎo)致銷售費用率上升，侵蝕了利潤。

三只松鼠起家于線上，也依賴于線上平臺，而且主要是天貓、京東等第三方電商。2019 年時，線上收入占營業(yè)收入的比重近 87%，而當期銷售費用率增至 22.59%，導(dǎo)致原本就薄弱的凈利率降至 2.35%，致使當期歸母凈利潤出現(xiàn)了負增長。

平臺服務(wù)費（平臺按成交額的一定比例抽取的傭金、平臺使用年費等）與推廣費（平臺站內(nèi)推廣及廣告費）是銷售費用率增大的一大主因。

從 2019 年到 2020 年，再到 2021 年上半年，平臺服務(wù)費與推廣費在持續(xù)增長，分別為 6.60 億元、9.61 億元、7.21 億元，同比增長了 67.94%、45.61%、81.16%。

需要說明的是，2020 年，三只松鼠銷售費用（率）減少較大，主要系會計政策變更，運輸費、包裝費計入營業(yè)成本所致。

既然在 2020 年及 2021 年上半年，平臺服務(wù)費與推廣費仍然在持續(xù)增長，而且隨著線下門店的擴張，管理費用率也有所增長，那么，為什么又增利不增收了呢？

三只松鼠稱，上半年，公司延續(xù)始自 2020 年基于 " 互聯(lián)網(wǎng)去中心化 " 環(huán)境變化做出圍繞 " 規(guī)模與利潤 " 的戰(zhàn)術(shù)調(diào)整，在 2021 年，三只松鼠主品牌將堅定 " 利潤產(chǎn)出 " 作為戰(zhàn)略調(diào)整期的導(dǎo)向。

從去年開始，三只松鼠大幅縮減 SKU（在零售管理中通常指 " 單品 "），以優(yōu)化產(chǎn)品線，提升運營效率，進一步提升盈利能力。在 8 月份的調(diào)研活動信息中，三只松鼠稱，公司已完成約 400 個 SKU 的縮減，未來將持續(xù)進行，長期來看，會維持在 400-500SKU 的動態(tài)平衡。

SKU 的減少，等于放棄了休閑食品全品類布局，營收受到了折損。2021 年上半年，線上營收占比最大的平臺——天貓旗艦店，收入為 12.25 億元，同比減少了 26.8%。

而利潤的增加主要來自三方面：加強全渠道毛利管控，減少線上單一促銷，線上渠道毛利率提升；SKU 縮減后聚焦優(yōu)勢單品，供應(yīng)鏈運營提效降本；改變物流倉配模式，提升物流效率、提高廠家直發(fā)訂單占比，物流成本優(yōu)化明顯。

" 戰(zhàn)術(shù)調(diào)整 " 前后的這幾年，收入的增長與利潤的增長，三只松鼠似乎不能兼得。

收縮戰(zhàn)線的 " 松鼠老爹 " 章燎源倒是說得挺直白：" 三只松鼠及互聯(lián)網(wǎng)網(wǎng)紅品牌要忘記流量時代，并習(xí)慣放緩增長。"

2021 年，開店突然減速

生于電商，又困于電商，這是三只松鼠面臨的最大困境。不過，三只松鼠已經(jīng)在尋找新的增長點了，" 新電商 + 線下業(yè)務(wù) "，是被當做公司的第二曲線來打造的。

（食品通過三只松鼠電商渠道銷售全國各地）

區(qū)別于三只松鼠賴以生存的天貓、京東等傳統(tǒng)電商，其所謂的 " 新電商 "，其實就是拼多多、抖音、快手等平臺。上半年，新電商收入占線上營收的比例已近 10% 了。

不過，即使新電商業(yè)務(wù)增長很快，也沒能抹平核心電商平臺下滑的缺口。同時，線上平臺還擠壓了線下門店的生意，導(dǎo)致線下門店擴張并不順利。

良品鋪子起家于線下，線上線下發(fā)展均衡，截至 6 月末，良品鋪子共有線下門店 2726 家。而三只松鼠在被電商平臺困住之時，才開始了線下門店的擴張。

三只松鼠線下門店分為投食店與聯(lián)盟小店。投食店注重體驗，是直營模式；加盟模式的聯(lián)盟小店，扛著三只松鼠門店快速實現(xiàn)規(guī)?；拇笃?。

在 2019 年之前，三只松鼠所有門店加起來也不過 60 來家。但是從 2019 年開始，提速了。

2019 年，三只松鼠新開投食店 58 家，關(guān)閉 2 家；新開聯(lián)盟小店 268 家，關(guān)閉 0 家。整個 2019 年，三只松鼠累計門店數(shù)量凈增加 326 家。

2020 年，新開投食店 78 家，關(guān)閉 15 家，期末合計 171 家；新開聯(lián)盟小店 641 家，關(guān)閉 47 家，期末合計 872 家。2020 年，三只松鼠門店數(shù)量凈增加 657 家。

不過，2021 年上半年，三只松鼠來了個 " 急剎車 "。上半年，新開投食店 8 家，但是關(guān)了 16 家，期末累計 163 家；新開聯(lián)盟小店 191 家，同時關(guān)了 122 家，期末累計 941 家。

也就是說，上半年，三只松鼠的門店數(shù)量凈增加僅 61 家。相比前兩年，上半年，開店速度驟然下降了。

在 4 月份的業(yè)績說明會上，三只松鼠還表示，2021 年，聯(lián)盟小店力爭新開 800 家店。2019 年的時候，章燎源說，三只松鼠五年內(nèi)將開設(shè) 10000 家線下門店。

（章燎源）

現(xiàn)在看來，不管是這 800 家還是那 10000 家，都遙遙無期了。

三只松鼠稱，公司主動淘汰與戰(zhàn)略定位不符的投食店，從而更好地為聯(lián)盟店賦能；而主動放緩聯(lián)盟店開店布局，對現(xiàn)有店鋪進行分層管理及優(yōu)化淘汰，強化與投食店的協(xié)同作用，注重現(xiàn)有門店升級和標準化提升，從而進一步提升門店競爭力。

《證券市場紅周刊》報道稱，三只松鼠的加盟商難以賺到錢，因為抖音直播、電商渠道等線上平臺，促銷力度大，同樣的商品，線上比線下門店更便宜。

此外，三只松鼠還加入了社區(qū)團購，同樣沖擊著線下門店。

三只松鼠在半年報中表示，公司已進駐美團優(yōu)選、多多買菜、橙心優(yōu)選等多個平臺，有效覆蓋 27 個省，超 70 座城市，上半年，實現(xiàn)營收同比增長超 300%。

快消新零售專家鮑躍忠對市界分析稱，不管是投食店還是聯(lián)盟小店，都沒有達到預(yù)期，把線上的商品搬到線下也不適應(yīng)，導(dǎo)致線下渠道的營收占比依然很低。

2021 年上半年，投食店實現(xiàn)營業(yè)收入 5.73 億元，聯(lián)盟小店實現(xiàn)營業(yè)收入 3.63 億元。二者合計，雖然門店數(shù)量超過了千家，但是營收占比也才 17.79%。

門店降速以后，三只松鼠又瞄準了線下新渠道——分銷。

新分銷 + 新品牌，會有新氣象？

在三只松鼠 6 · 19 九周年慶當天，章燎源正式提出了 " 聚焦堅果、多品牌、全球化 " 的戰(zhàn)略，并稱三只松鼠將全新出發(fā)。

怎么出發(fā)？分兩步走：第一步，收縮戰(zhàn)線之后，更加聚焦堅果；第二步，砍掉沒有競爭力、不賺錢的產(chǎn)品后，把留下的非堅果類產(chǎn)品轉(zhuǎn)為三只松鼠的子品牌。

也就是 " 主品牌 + 新品牌 " 的方式。在主品牌方面，強化 " 三只松鼠 = 堅果 "；新品牌方面，其孵化出了 " 小鹿藍藍 " 等子品牌。

聚焦堅果的第一戰(zhàn)就是聚焦分銷，被三只松鼠稱為 " 新分銷 "。

整個堅果消費市場，最大的銷量來自線下。章燎源稱，整個中國的堅果市場有近 700 億元規(guī)模，線下就占了約 500 億，這其中，散貨與預(yù)包裝各占一半；三只松鼠在線上擁有 20% 的份額，但是，在線下份額僅有 2%。

在門店擴張不理想的情況下，三只松鼠開始發(fā)力線下 " 新分銷 "。

此前，三只松鼠的分銷業(yè)務(wù)主要是通過阿里零售通、京東新通路等數(shù)字化分銷觸達終端，2021 年，開始走向以 KA、連鎖便利店、禮品店為核心的區(qū)域分銷，進行完善的經(jīng)銷商布局。這些分銷業(yè)務(wù)，被三只松鼠統(tǒng)稱為 " 新分銷 "。

至此，三只松鼠的線下業(yè)務(wù)主要包括了投食店、聯(lián)盟小店和新分銷。

截至 6 月末，三只松鼠稱，新分銷覆蓋超 60 萬零售終端。2021 年上半年，新分銷實現(xiàn)營收 6.32 億元，同比增長 38.0%，營收占比 12%。

向流量時代作別的三只松鼠，于 7 月份成立了分銷事業(yè)部。在 8 月份的時候，三只松鼠稱，新分銷業(yè)務(wù)已經(jīng)引入具有行業(yè)多年成熟經(jīng)驗的分銷高管，初步完成分銷團隊的搭建，將于年底前完成 300 余家經(jīng)銷商的開發(fā)。

10 月 15 日，在天津秋糖會上，三只松鼠分銷事業(yè)部總經(jīng)理吳峰表示，2021 年，三只松鼠分銷收入預(yù)估在 18 億元左右，計劃 2023 年分銷業(yè)務(wù)整體實現(xiàn) 50 億元的年度目標，五年實現(xiàn)百億。

雖然堅果市場增長空間較大，但是要在三五年內(nèi)實現(xiàn) 50 億、100 億的年度銷售額，談何容易。在堅果市場，線下經(jīng)銷渠道有傳統(tǒng)優(yōu)勢的，是洽洽食品、沃隆等品牌。

相較于安徽老鄉(xiāng)三只松鼠，洽洽食品在線下深耕多年，目前，已在國內(nèi)市場建立了以經(jīng)銷商為主的全國性銷售網(wǎng)絡(luò)，經(jīng)銷、KA 賣場已經(jīng)相對成熟。

洽洽食品的核心業(yè)務(wù)是葵花子，不過，堅果已成為公司的第二曲線。作為洽洽食品的新業(yè)務(wù)，上半年，堅果業(yè)務(wù)收入為 4.61 億元，同比增長 50.52%。而堅果作為三只松鼠的核心業(yè)務(wù)，上半年收入 28.17 億元，同比僅增長了 0.14%。

雖然三只松鼠是國內(nèi)市場的堅果老大，但是，5 月份的時候，洽洽食品喊出了 " 五年內(nèi)做到中國堅果第一，十年內(nèi)爭取做到全球堅果第一 " 的目標。

鮑躍忠向市界分析稱，三只松鼠開始發(fā)力線下分銷，是 " 沒辦法的辦法 "。" 線下零售體系做不起來，只能采用這種招商分銷的模式，可以說，是在摸著石頭過河。"

在新品牌方面，2020 年年中，三只松鼠陸續(xù)推出了小鹿藍藍、養(yǎng)了個毛孩、鐵功基等子品牌，定位于嬰童食品、寵物食品、方便速食等細分市場。上半年，小鹿藍藍已經(jīng)入駐了孩子王、KA 商超、母嬰店等終端。

不過，新品牌尚處于虧損中。

2020 年，新品牌貢獻營收 7611.17 萬元，但凈虧損 4042.79 萬元；2021 年，三只松鼠更加聚焦寶寶零食小鹿藍藍，上半年，小鹿藍藍營收 2.01 億元，虧損 4848.89 萬元。

那么，聚焦堅果后，新分銷 + 新品牌，到底能否扭轉(zhuǎn)局面？目前，尚難以判斷。

不過，大股東們似乎不想等了，從 2020 年 7 月限售期滿到現(xiàn)在，減持不斷。

LT GROWTH INVESTME NT IX ( HK ) LIMITED 的背后是今日資本，被稱為 " 投資女王 " 的知名投資人徐新間接控制這家公司；NICE GROWTH LIMITED 與 Gao Zheng Capital Limited 為一致行動人，最終實際控制人相同，背后是 IDG 資本。

9 月 30 日，三只松鼠發(fā)布了股東減持的預(yù)披露公告，NICE GROWTH LIMITED 及其一致行動人 GAO ZHENG CAPITAL LIMITED 計劃減持不超過 2406 萬股（6%）。

這并不是第一次減持。

轉(zhuǎn)型陣痛期的三只松鼠，倒是野心很大，甚至提出 2030 年實現(xiàn)千億的目標。

" 關(guān)于目標，有的人認為我們很激進，有時候又認為我們很保守。激進還是保守？" 章燎源話鋒一轉(zhuǎn)：在活下去的前提下，還是不要把速度搞得很快。